Hebben de markten dan toch slecht gewerkt? (Fortis)

Mijn oog valt op het volgende artikel in De Standaard:

http://www.standaard.be/artikel/detail.aspx?artikelid=F22MBCN7

Het punt is: BNP heeft Fortis "spotgoedkoop" overgenomen, en omdat in de financiële wereld "duur" en "goedkoop" gaan over de verhouding "wat heeft het gekost, en wat komt er later op gezette tijden weer uit" kunnen ze dat meteen motiveren. Fortis draagt zo en zoveel bij aan de winst van BNP en bovendien is er sprake van allerlei toekomstige boekhoudkundige operaties, enz enz enz, en aan het einde "rekenen de Fransen zich al rijk".

Nu moet ik snel een "melding" (of hoe dat ook heet) doen, niet zozeer aan het publiek als wel aan mezelf. Aangezien ikzelf een stapel Fortis aandelen bezit, en die, laten we zeggen, "hoger" heb gekocht dan ze nu staan, is de verleiding groot om dit soort dingen zomaar te geloven. Immers, het "zie eens hoe ik ben bedrogen" gevoel is in de menselijke psychologie zeer sterk. Dus de normale kritische geest wordt al snel afgezet, terwijl die zich normaal wel enkele dingen zou afvragen.

Bijvoorbeeld, is dat veel, die huidige 700 miljoen euro? Hoeveel winst maakte Fortis vroeger? Wat is de kwalitatieve verhouding tussen het huidige resultaat en het resultaat voor de crisis, zodat we ook de kwantitatieve verhouding kunnen beoordelen? Hoe kan je een "melkkoe" zijn als je bijdrage in het totaal een dikke tien percent bedraagt? Volstaat het in vage termen te wijzen op toekomstige, niet nader gespecifiëerde en overigens ontkende boekhoudkundige operaties om je punt te bewijzen? En vele andere...

Maar laat ik het verhaal even aannemen; dus "speaking under correction". En laat ik even de volgende twee uitspraken onder elkaar zetten.

1. Fortis is goedkoop overgenomen omdat het de facto failliet was, en dus eigenlijk nul waard.
2. Ruwweg een jaar later is Fortis "de melkkoe" van de overnemer.

Wat leren ons die twee dingen? Die twee leren ons dat er een interessante vraag ontstaat rond "wanneer is een bank failliet?". Vind je het op het eerste zicht niet vreemd dat iets dat failliet is heel snel niet alleen toch levend is, maar zelfs een heuse "melkkoe"? Dat is toch niet precies iets dat je zou verwachten van een instelling waarvan de schulden groter zijn dan de bezittingen en die, cruciaal, "niet in staat is zijn schulden te betalen"?

Als ik de twee bovenstaande uitspraken voor waar aanneem, en bovendien voor het gemak geen rekening houd met een hoop andere factoren die allemaal in het spel kunnen zijn en toch tot dit resultaat leiden (en natuurlijk is iedereen hierbij uitgenodigd me op die factoren te wijzen), dan is daar een serieus probleem. Want je kan je wel inbeelden (of je zou dat toch moeten kunnen) dat een instelling die een onmiddellijke schuld heeft, en moeite heeft om die te betalen, maar binnen het jaar alweer een heuse "melkkoe" zal zijn, in een normale markt de kandidaten in dikke rijen zal zien aanschuiven om haar het geld voor die onmiddellijke schuld te lenen - en het probleem is opgelost.

En daarmee zijn we bij het antwoord - steeds onder de hoop assumpties waarover ik het al had. De reden waarom Fortis zo in de problemen is gekomen is dat er geen "normale markt" was. Hier hebben we een toekomstige melkkoe die over de rand wordt geduwd; niet om redenen die aan haarzelf liggen, maar wel aan de structuur van de financiële wereld. En ikzelf die destijds letterlijk middenin die markten zat kan getuigen: nee, er was geen normale markt; er was in feite helemaal geen markt.

En daarmee zijn we weer bij "domino effect" (1). Ja, het is heel goed mogelijk dat een perfect solvabele instelling door het probleem van de liquiditeit in zodanige problemen komt dat ze er overkop van gaat. Merk op dat dat niet ontkent dat het liquiditeitsprobleem kan ontstaan omdat de bank insolvabel was: natuurlijk kan dat. Het is zelfs goed mogelijk dat dat het geval was bij Fortis - hoewel in dat geval één van de ontbrekende stukken informatie die ik graag zou krijgen is hoe Fortis precies zo snel van "insolvabel" tot "melkkoe" kon evolueren - maar het kan dus wel.

Maar het punt was nu eenmaal niet te ontkennen wat integendeel erg belangrijk is: insolvabele instellingen gaan overkop. Het punt is te wel te bevestigen wat sommige modellen die denken in termen van een altijd goed functionerende markt wel ontkennen: markten functioneren niet altijd goed - ze functioneren soms zelfs helemaal niet. Kortom, het liquiditeitsprobleem kan ontstaan omdat de bank insolvabel is, maar het kan ook ontstaan als de bank niet insolvabel is; marktproblemen alleen kunnen volstaan om anders perfect solvabele instellingen overkop te doen gaan. En aangezien dat per domino effect heel zware gevolgen kan hebben - denk ook terug aan de post onder voetnoot (2) - mag dat ons wel eens goed over "de markt" doen nadenken.

Onder de hoop assumpties waarover ik het had zou het Fortisverhaal daar wel eens een goed voorbeeld van kunnen zijn: en dan hebben we allemaal iets bijgeleerd. Maar het zou ook kunnen dat iemand ons nauwkeurig vertelt waarom Fortis daar géén goed voorbeeld van is: en dan hebben we ook iets bijgeleerd: over het Fortisverhaal. En oh ja, "aantonen dat Fortis geen goed voorbeeld is" is iets heel anders dan aantonen dat het verhaal niet klopt met "het is de schuld van het kapitalisme" of elk ander dogma dat inhoudelijk verschillend is, maar formeel precies hetzelfde (3).

-------------------------------------
(1) http://speelsmaarserieus.blogspot.com/2008/09/domino-effect-zie-ik-nu-iets-over-het.html
(2) http://speelsmaarserieus.blogspot.com/2009/07/remember-een-inktzwart-scenario.html
(3) http://speelsmaarserieus.blogspot.com/2010/02/erger-dan-fout-irrelevant.html